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聚焦東盟:韌性

2024年7月1日

要點

  • 儘管選舉和地緣政治等各種因素干擾不斷,東盟的經濟表現依然穩健。

  • 然而,該地區可能需要實施寬鬆的政策,才能在增長速度上更進一步。

  • 儘管如此,通脹回落和強勁的貿易應該有助於東盟今年保持良好的增長勢頭。

在緊縮財政政策和高利率的影響下,印尼的經濟增長依然疲軟。然而,宏觀審慎政策的放鬆提振了信貸增長,這應該會支撐需求。隨著財政支出的恢復和遊客開始回歸,泰國的經濟增速應該會有所回升。馬來西亞的出口在該地區一直表現落後,但隨著外國直接投資的不斷湧入,也有好轉的跡象。新加坡仍在努力應對棘手的價格壓力,但隨著時間的推移,經濟增長已經有所降溫,足以抑制通脹。菲律賓的經濟增長依然很有韌性,通脹降溫,外國直接投資流入回升,表明需求將進一步增長。越南已經走出了過去一年的增長低谷,當地需求趨於穩定,出口復甦也有望進一步擴大。

經濟概況

即將到來的關鍵事件

資料來源:Refinitiv Eikon、滙豐銀行

印尼

潮流正在轉變

關注新政府的人事和政策

在2 月14 日的大選之後,印尼全國選舉委員會(KPU)於3 月20 日宣佈,普拉博沃·蘇比安托(Prabowo Subianto)贏得58.6%的選票,獲絕對多數席位,將成為印尼的新一任總統。現在所有目光都集中在新任政府支持的關鍵人物和政策上。技術官僚繼續擔任關鍵的部長職位,表明新政府有意推進改革,最終的立法席位數量將決定潛在改革背後的議會支持力度。

改革面臨的挑戰包括全球需求增長放緩

普拉博沃詳細討論了繼續推進佐科維(Jokowi)的改革,包括啟動下游加工2.0 和繼續基礎設施建設。然而,我們認為前路仍有挑戰:例如全球對鎳基電動汽車電池的需求增長放緩、降低印尼的碳足跡以及重組某些國有企業。普拉博沃簡要談到計劃升級國防系統,並加強社會福利計劃(特別是新的學校免費午餐計劃)。挑戰在於控制財政赤字,並在未來五年內維持印尼良好的宏觀經濟穩定。

過去十年的改革已經建立了多重緩衝

我們確信,過去十年的改革已經建立了多重緩衝,至少在短期內有助於保持國內經濟有序運轉。例如,基礎設施的改善和物流成本的降低應該會有助於控制核心通脹,這一點在最近幾個月已經顯而易見。供給側改革有望幫助控制食品通脹的上升。加工金屬出口的增長也應該會使外部赤字保持在可控水平。

短期經濟增速可能加快

選舉結束後的經濟增速可能提高,主要原因如下:(1) 積極的財政刺激;(2) 外國直接投資流入,這些投資一直在等待選舉相關的不確定性結束,以及 (3) 近期產能利用率和信貸增速的上升。特別是信貸增速一直在全面上升,當印尼銀行開始放鬆貨幣政策時,這種增長可能會得到進一步推動。我們預計2024 年國內生產總值增速將會提高(5.2%,對比2023 年的5%)。

向價值鏈上游移動可能會支持長期增長

展望中期,我們認為印尼是未來十年增長率可能高於前十年的經濟體之一,因為其經濟正向製造業價值鏈上游移動:從礦石到加工金屬,再到電動汽車。事實上,我們預測中期潛在增速將加快0.5 個百分點,從疫情前的5.3%上升至2028 年的5.8%。

信貸增速在上升

資料來源:CEIC、滙豐銀行

下游加工推動金屬出口增長

資料來源:CEIC、滙豐銀行

馬來西亞

密切關注補貼政策

在數據持續幾個季度表現低迷後,馬來西亞在2024 年初表現出令人振奮的經濟復甦跡象。2024 年第一季國內生產總值按年增長加速至4.2%,超出市場預期。雖然經濟復甦仍處於初期階段,但這無疑表明馬來西亞經濟正穩步回升。

外部需求提振了第一季國內生產總值,但不利因素依然存在

與其他出口導向型經濟體類似,貿易低迷在2023 年嚴重拖累了馬來西亞經濟增長。幸運的是,最糟糕的時期已經過去。作為經濟支柱的製造業在連續三個季度表現不佳後終於恢復增長。事實上,外部需求的回升推動了第一季國內生產總值增長。儘管如此,馬來西亞還沒有完全走出困境,因為其主導的電子行業仍在迫切期待顯著的復甦。好消息是,半導體工業增加值已經開始改善,儘管仍處於收縮狀態。

服務業繼續保持強勁增長

在等待製造業重新崛起的同時,馬來西亞的服務業仍然具有很強的韌性。儘管重啟經濟的初期優勢逐漸消退,消費導向和旅遊相關行業依然保持穩健增長。前者依然受益於勞動力市場的持續復甦和政府的大力支持,儘管為減輕長期財政負擔,合理化補貼已於6 月開始。雖然2024 年旅遊數據沒有公佈,但旅遊業可能為經濟增長提供了急需的支援。在實行免簽證計劃後,馬來西亞可能成為中國遊客湧入東盟的主要受益者之一。馬來西亞與中國之間恢復直航的指標已經表明,其恢復率已超過疫情前水平的90%。

我們預測2024 年國內生產總值增長4.5%

總而言之,考慮到貿易週期的逐步好轉和旅遊業的額外提振,我們預測2024 年國內生產總值增長4.5%。

通脹基本得到控制

與此同時,通脹基本得到控制。2023 年整體通脹的平均按年漲幅為2.5%,而2024 年前四個月降至1.7%。令人樂觀的是,全球大米價格上漲的影響已部分減弱,且食品通脹按年漲幅下降至2%。儘管如此,通脹仍存在上行風險,尤其是在6 月實施定向柴油補貼之後。鑒於近期的發展,我們將2024 年通脹預測上調至2.7%(此前為2.2%),2025 年通脹預測上調至3.0%(此前為2.3%)。不過,由於RON95 燃油補貼合理化的細節尚未明確,此預測仍存在一定程度的不確定性。

馬來西亞的對外部門仍在遭受貿易下滑的「雙重打擊」

資料來源:CEIC、滙豐銀行

通脹總體保持溫和,這使得馬來西亞國家銀行有理由在較長時間內維持利率不變

資料來源:CEIC、滙豐銀行

菲律賓

儲蓄率提高,通脹降溫

勢不可擋

整體而言,菲律賓經濟表現良好,但情況可能會變得更好。儘管2024 年第一季經濟按年增長5.7%,略低於預期,但我們認為國內需求的這一小幅下降是必要的,有助於引導經濟回歸平衡,並將通脹預期重新錨定在菲律賓央行2%-4%的目標區間內。國民儲蓄率有所提高,足以彌合該經濟體的投資-儲蓄缺口。出於同樣的原因,該經濟體的經常專案逆差正在以快於預期的速度收窄——這證明,與2022 年菲律賓比索兌美元匯率下跌至歷史低點時相比,該經濟體目前對外國資本的依賴有所減少。通脹在今年上半年也低於預期,而且隨著政府將大米的關稅稅率從35%下調至15%,通脹可能繼續下降(在短暫上升之後)。我們估計,這將會使通脹降低多達1.8 個百分點。這將會提高菲律賓的實際政策利率,激勵資本留在國內。

儘管儲蓄增加,經濟增長仍然穩固

儘管進行了這些調整,經濟增長仍然穩固。如果儲蓄增加,經濟增長通常會放緩,但菲律賓打破了這一趨勢。失業率保持在歷史低點,表明菲律賓人民是該國經濟增長的主要動力。事實上,儘管通脹較高,但菲律賓的消費者偏好仍在轉變,從購買「必需」的商品轉變為購買「非必需」的商品和服務。

菲律賓央行正在考慮先于美聯儲減息

然而,在上次議息會議上,菲律賓央行的舉動令許多人感到意外。該央行表示,其正在考慮先于美聯儲下調政策利率的可能性。許多銀行(包括滙豐銀行)長期以來一直認為,菲律賓央行只會在美聯儲之後減息。因此,在菲律賓央行做出這一表態時,市場反應強烈,美元兌菲律賓比索一度升至歷史第二高的58.8。

我們預計首次減息將在2024 年第四季

儘管經常項目和實際政策利率已經回升到疫情前的水平,但我們認為,這些指標必須表現得更好,才能讓菲律賓央行有足夠的空間在美聯儲之前減息。也就是說,我們仍然認為菲律賓央行只會在美聯儲之後減息。由於我們預計美聯儲將在今年9 月開啟寬鬆週期,我們預計菲律賓央行將在2024年第四季首次減息25 個基點,年終政策利率將為6.25%。但如果通脹因為關稅下調而下降,減息速度就有可能比美聯儲更快。

由於大米關稅的降低,我們預計2025 年通脹將得到抑制

注:灰色區域代表滙豐預測。 資料來源:CEIC、滙豐銀行

由於利率較高,該經濟體的投資-儲蓄缺口在2024 年第一季彌合

資料來源:CEIC、滙豐銀行

新加坡

關注反通脹的「最後一英里」

經濟增速加快至18 個月以來的最快速度

新加坡終於出現一些復甦跡象。儘管略低於預期,但2024 年第一季的按年增速加快至2.7%,為18 個月以來的最快增速。

雖然製造業在第一季經歷了一次性調整,但新加坡在很大程度上受益於貿易週期的改善,尤其是在電子行業。在持續16 個月按年下降後,半導體非石油國內出口(NODX)的趨勢開始好轉。

貿易和服務促進了經濟增長

但新加坡的增長並不僅僅局限於貿易復甦。得益于遊客數量的迅速回升,其服務業表現出超乎尋常的韌性。儘管新加坡是最後一個對中國遊客實行免簽證計劃的東盟國家,但很快就從中受益,目前吸引的中國遊客數量相當於2019 年水平的80%。

總而言之,我們將2024 年增長預測維持在2.4%不變,預計科技主導的全球貿易週期將持續復甦,且旅遊相關服務業將繼續保持韌性。

但反通脹進展一直比較緩慢……

儘管增長前景好轉,但反通脹進展一直比較緩慢。2024 年前4 個月,核心通脹按年漲幅保持在3.2%不變,這強烈地提醒人們,反通脹的「最後一英里」很難實現。但新加坡的情況與美國的情況並不完全相同。

新加坡的核心通脹包括能源。自2024 年第一季以來,燃料和公用事業成本再次上升。今年碳稅增加五倍至每噸25 美元,加劇了這種情況。水電價格在2024 年第二季進一步上漲,推升了通脹趨勢。

……部分原因是服務業的通脹具有粘性

除了通脹定義中的「新加坡特例」外,核心通脹居高不下的部分原因是服務業通脹具有粘性。在那些勞動力供應不平衡的行業(類似於美國的情況),情況尤甚。

儘管反通脹的力量仍在發揮作用,但進展可能相當緩慢。總體而言,我們將2024 和2025 年的平均核心通脹預測分別維持在3.1%和2.2%不變。

儘管就業市場出現了降溫的初步跡象,但形勢依然緊張

資料來源:CEIC、滙豐銀行

儘管在反通脹方面取得了進展,但核心通脹仍然很有粘性

資料來源:CEIC、滙豐銀行

泰國

2024 年第一季按年增速放緩至1.5%

渡過難關

泰國的國內生產總值主要受到增長引擎的影響,或者更準確地說,受到缺乏增長引擎的影響。2023 年中期,經濟增速低於預期。作為泰國最大的遊客市場,中國內地遊客並未如預期快速回歸,導致眾多預測機構下調增長預測。到2023 年底,情況依然如此,但原因有所不同。政府組建延遲導致了2024 財年預算(從2023 年第四季開始)延遲通過。泰國的財政引擎沒有發揮作用,2023 年第四季按年增速放緩至1.7%。2024 年第一季的情況更為慘澹。財政引擎仍未啟動,而泰國的出口引擎繼續熄火,因為製造商面臨來自中國內地日益激烈的競爭。按年增速進一步放緩至1.5%,但至少高於泰國銀行的悲觀預期,即按年僅增長1.0%。令人意外的是,私人消費和投資依然強勁,限制了經濟增長放緩的幅度。

隨著更多的增長引擎開始運轉,最糟糕的時期可能已經過去

我們確實認為,泰國經濟終於開始好轉,更多的增長引擎終於開始運轉。儘管泰國銀行的政策利率處於十年高位,但私人需求依然強勁。由於東盟內部市場的增長,旅遊業的復甦超出了預期。財政引擎也終於開始運轉。在延遲6 個月後,2024 財年預算最終獲得通過,本財年剩餘兩個季度的「追趕性」支出將最終提振經濟增長。然而,復甦的程度可能有限,因為泰國的出口引擎依然處於熄火狀態。總而言之,我們認為最艱難的時期終於過去了

到2025 年,政策利率可能保持在2.5%

隨著增長前景的改善(但仍低於趨勢水平),我們認為泰國銀行有更大的空間將政策利率維持在2.50%直至2025 年。這是為了幫助引導經濟中急需的去杠杆化週期,尤其是在家庭債務方面。泰國銀行已經明確了目標:家庭債務占國內生產總值的比例需要下降至80%。目前這一比例為91%。

儘管增長前景可能已經好轉,但仍存在一些不利因素。政策的不確定性仍然存在,議會仍在討論數位錢包計劃,尤其是憲法法院正在審理是否因任命問題暫停總理職務的案件(彭博資訊,2024 年5月23 日)。參議院的內部選舉也在進行中,目前還不清楚可能的結果是什麼。

儘管略有復甦,但泰國製造商繼續面臨挑戰

資料來源:CEIC、滙豐銀行

自2023 年2 月以來,外國投資組合資金流動一直為淨負值

注:5 月份債券數據不可用。 資料來源:泰國銀行、彭博資訊、滙豐銀行

越南

復甦不均衡

2024 年第一季按年增速加快至5.7%,但復甦並不均衡

在經歷了增長放緩之後,越南似乎已經度過了最糟糕的時期。儘管略低於市場預期,但2024 年第一季按年增速從2023 年的5.1%加快至5.7%。儘管高頻指標顯示經濟持續反彈,但復甦仍然相當不均衡。

電子產品出口表現強勁,紡織品出口面臨壓力

幸運的是,對外的製造業繼續復甦。出口增速躍升至兩位數,這在很大程度上是受到電子產品週期好轉的推動,尤其是得益于三星令人鼓舞的預售業績。然而,由於紅海航運中斷,某些商品(包括紡織品和鞋類)的出口面臨一些壓力。為了在出口週期中實現更強勁的增長,需要主要行業全面復甦。但領先指標(包括採購經理人指數)顯示出積極的趨勢。特別是,長期經商意願也幾乎沒有顯示出放緩的跡象。外國直接投資仍有望保持2023 年的增長趨勢,且年初至今新增外國直接投資增速達到兩位數。

社會消費品零售總額增速低於趨勢水平,旅遊業面臨競爭

國內部門出現了一些疲軟。儘管自今年年初以來實現了較快增長,但社會消費品零售總額增速仍比趨勢水平低10%左右。在旅遊方面,越南在吸引國際遊客方面取得了良好進展。儘管越南今年吸引1,700 萬至1,800 萬遊客的年度目標似乎近在咫尺,但正面臨來自推出了更多免簽證計劃的其他東盟國家的激烈競爭。

總而言之,我們調整了季度預測,但維持了2024 年6.0%和2025 年6.5%的國內生產總值增長預測。

通脹接近央行的上限

與此同時,4 月和5 月的通脹攀升至接近越南國家銀行4.5%的目標上限。但這並沒有讓人感到非常驚訝,因為不利的基數效應在很大程度上發揮了作用。事實上,2024 年第二季通脹低於我們的預測。儘管食品和商品價格帶來的通脹上行風險揮之不去,但我們將2024 年通脹預測下調至3.6%(此前為3.9%),並將2025 年通脹預測維持在3.0%不變。

全球貿易週期的復甦正在支持越南的出口復甦

資料來源:CEIC、滙豐銀行

4 月和5 月的通脹幾乎突破4.5%的上限,但應該會有所緩和

資料來源:CEIC、滙豐銀行

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披露附錄

1. 本報告發布日期為 2024年6月28日。

2. 除非本報告顯示不同的日期及/或具體的時間,否則本報告中的所有市場資料截止於 2024年6月27日。

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